Podział zysku netto w przedsiębiorstwie jest jedną z ważniejszych kwestii finansowych. Jego skutki można obserwować w zakresie struktury kapitałów, wielkości zadłużenia, płynności finansowej i ryzyka finansowego, możliwości inwestycyjnych czy wreszcie notowań firmy na rynku kapitałowym.
W zakresie podziału zysku netto mogą występować trzy sytuacje:
1) pozostawienie całego zysku w przedsiębiorstwie z przeznaczeniem na rozwój; są to tzw. zyski zatrzymane lub reinwestowane,
2) przeznaczenie całego zysku na wypłatę dywidendy dla właścicieli kapitału; dywidenda stanowi dla nich dochód z tytułu zaangażowania kapitałowego,
3) podział zysku w odpowiedniej części na dywidendę i rozwój przedsiębiorstwa; podział ten może zakładać różny udział dywidendy i zysków zatrzymanych i wynika z przyjętej koncepcji polityki finansowej przedsiębiorstwa.
Konsekwencje finansowe podziału zysku netto zależą nie tylko od udziału zysków zatrzymanych i dywidendy, ale także od formy wypłaty dywidendy, która może być realizowana w postaci:
• pieniężnej,
• nowych akcji,
• wykupu własnych akcji będących w obrocie.
Forma pieniężna jest najbardziej tradycyjną i najczęściej występującą formą wypłaty dywidend. Odpowiada to dużej części właścicieli (akcjonariuszy, udziałowców), którzy traktują dywidendę jako należne, bieżące wpływy pieniężne z tytułu zaangażowania kapitału własnego. Dywidenda stanowi dla nich ważny składnik całkowitych dochodów z tytułu posiadania akcji (udziałów).
Dywidenda pieniężna ma najczęściej charakter regularnych wypłat realizowanych zwykle raz w roku (mogą być także wypłaty częstsze, np. kwartalne). W okresie wysokich, ale niestabilnych zysków może być wypłacona dywidenda dodatkowa – tzw. ekstradywidenda. Podwyższona kwota dywidendy pojawia się okresowo i nieregularnie, bez możliwości utrzymania jej poziomu w przyszłości. Podobny charakter ma dywidenda specjalna, której wypłata wiąże się z zaistnieniem specjalnych okoliczności w przedsiębiorstwie. Występują również dywidendy likwidacyjne, które uzyskują właściciele w momencie likwidacji części działalności lub całkowitej likwidacji spółki.
Kodeks spółek handlowych przewiduje dwa rodzaje dywidend wypłacanych akcjonariuszom (udziałowcom):
• dywidenda od akcji zwykłych,
• dywidenda od akcji uprzywilejowanych.
Dywidendy od akcji zwykłych pozostają w określonej relacji do wartości nominalnej akcji (udziałów), a ich poziom jest określany każdorazowo na walnym zgromadzeniu. Dywidenda od akcji (udziałów) uprzywilejowanych jest wypłacana przed dywidendą od akcji zwykłych. Jej wysokość może być wyższa od dywidendy zwykłej. Dywidendy od akcji uprzywilejowanych mogą być kumulowane w okresie 5 lat.
UWAGA!
Dywidenda pieniężna stanowi obciążenie finansowe dla przedsiębiorstwa i pogarsza jego płynność finansową. Niekiedy dla zrealizowania wypłaty dywidend niezbędne jest zaciągnięcie kredytów bankowych lub pożyczek obciążających dodatkowo przedsiębiorstwo kwotą odsetek. Wypłata dywidend ogranicza możliwości finansowe przedsiębiorstwa, w tym także finansowanie jego rozwoju.
Wypłata dywidend zmienia strukturę kapitałową spółki. Wypłacając dywidendę zmniejsza się udział kapitałów własnych, powiększając zarazem udział kapitałów obcych (nawet jeśli nie zostały dodatkowo zaciągnięte kredyty). Zmieniona w ten sposób struktura kapitałowa oznacza zwiększenie ryzyka finansowego dla wierzycieli.
Wypłata dywidendy, w szczególności dodatkowej, gdy spółka posiada okresowo większą nadwyżkę finansową, może spowodować wzrost notowań takiej spółki na giełdzie. Przyciąga ona bowiem krótkoterminowy kapitał spekulacyjny, który może być później dość szybko wycofany. W wyniku tego może dojść do znacznego spadku notowań, nawet poniżej wcześniejszego poziomu.
Alternatywą dla wypłaty dywidendy jest reinwestowanie zysków. Są one wówczas źródłem kapitałów własnych i mogą być przeznaczone na rozwój przedsiębiorstwa. W tym zakresie należy pamiętać, że zgodnie z teorią finansów koszt kapitału własnego jest wyższy od kosztu kapitału obcego. Wysoki udział kapitału własnego w strukturze kapitałowej naraża przedsiębiorstwo na zarzut zbyt małego wykorzystywania tańszych źródeł finansowania i nieosiągania efektów dźwigni finansowej. Korzystanie z efektu dźwigni finansowej jest możliwe wówczas, gdy spełniona jest nierówność:
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
gdzie:
EBIT/A – relacja zysków przed odsetkami i opodatkowaniem do aktywów,
i – stopa oprocentowania kapitałów obcych.
Uwzględniając tę relację można powiedzieć, że korzystanie z długu jest opłacalne dopóty, dopóki dodatkowy kapitał obcy będzie w stanie wygenerować zyski operacyjne pokrywające dodatkowe koszty odsetek. Jeśli zatem spółka ma niską efektywność swojej działalności i nie może osiągać efektu dźwigni finansowej, powinna ograniczyć wzrost zadłużenia i wykorzystywać w większym zakresie kapitały własne. Jedną z dróg prowadzących w tym kierunku jest ograniczenie wypłaty dywidend.
Substytucyjną formą w stosunku do wypłaty dywidendy gotówkowej jest dywidenda w postaci nowych akcji spółki macierzystej. Akcjonariusze nie uzyskują w tym przypadku wypłaty gotówkowej, ale niejako opłacone prawo do objęcia nowych akcji. Brak wypłaty gotówkowej nie powoduje pogorszenia sytuacji płatniczej przedsiębiorstwa. Płynność finansowa zostaje utrzymana na dotychczasowym poziomie. Akcjonariusze nie otrzymują wprawdzie gotówki, ale nie są pozbawieni dywidendy. Zostaje tylko zmieniona jej postać.
Dywidenda w formie nowych akcji nie zmienia struktury kapitałowej. Dotychczasowe zyski zamieniają się na kapitał akcyjny. Wzrasta liczba akcji, która sprawia, że przy osiągnięciu tego samego zysku w przedsiębiorstwie ulegają pogorszeniu wskaźniki zysku na jedną akcję (EPS). Zjawisko to jest nazywane rozwodnieniem akcji.
Zyskasz
Zwiększona liczba akcji w obrocie poprawia ich płynność na rynku kapitałowym. Akcjonariusze uzyskują powiększenie swoich pakietów akcji z pominięciem biur maklerskich i kosztów związanych z pozyskaniem akcji poprzez rynek kapitałowy.
Wypłata dywidend w formie nowych akcji ma więc wiele zalet, jeśli chodzi o utrzymanie płynności finansowej, stabilizację struktury kapitałowej i obrotu kapitałowego. Ze względu na swoją atrakcyjność dla spółek ta forma realizacji polityki wypłaty dywidend może być wykorzystywana jako zastępcza dla zwykłej formy gotówkowej, ale także jako dywidenda dodatkowa, ekstra, realizowana okresowo.
Podobny charakter ma wykup akcji własnych będących w obrocie. Jednak w tym przypadku przedmiotem zainteresowania nie są akcje nowej emisji, ale akcje będące na rynku. Polskie przepisy Kodeksu spółek handlowych dopuszczają takie rozwiązanie tylko w celu umorzenia tych akcji.
Skupowanie akcji w celu ich umorzenia może być preferowane przez przedsiębiorstwa, które posiadają nadwyżki finansowe, a jednocześnie nie mają możliwości podjęcia dochodowych przedsięwzięć inwestycyjnych. Umorzone akcje powodują zmniejszenie ich liczebności na rynku kapitałowym. To umożliwia zwiększenie wskaźnika zysku na jedną akcję (EPS), który może prowadzić do wzrostu notowań giełdowych. Ściągnięcie części akcji z rynku może być także traktowane jako likwidacja nadwyżki tych akcji, która powoduje utrzymywanie się niskich cen tych walorów.
Gdy spółka odkupuje akcje, akcjonariusze mogą je sprzedać lub zatrzymać. Program wykupu akcji ma charakter fakultatywny. Nie zmusza on akcjonariusza do odsprzedaży akcji, ale daje mu takie prawo. Powodem do odsprzedaży akcji muszą być zatem np. potrzeby gotówkowe w związku z trudną sytuacją finansową udziałowca.
Innym motywem wykupu akcji będących w obrocie jest chęć zmiany struktury własnościowej kapitału akcyjnego i zmiany stopy zadłużenia. Umorzenie akcji może prowadzić do zwiększenia długu i lepszego wykorzystania efektu dźwigni finansowej.
Wykup akcji własnych może być także sposobem obrony przed wrogim przejęciem poprzez nabycie akcji od inwestora zamierzającego przejąć pakiet kontrolny spółki.
Nabycie akcji własnych na rynku kapitałowym, a także akcji nowej emisji, dokonuje się często w ramach tzw. programów automatycznej reinwestycji dywidendy (DRP – dividend reinwestment plan), który jest dość popularny w krajach zachodnich. Na mocy tego programu akcjonariusze upoważniają przedsiębiorstwo do zakupu akcji z tytułu przysługujących im, ale niewykorzystywanych dywidend.
Przykład1
Spółka X ma następującą strukturę aktywów i pasywów:
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
• zadłużenia:
Kliknij aby zobaczyć ilustrację.
W tym wariancie poprawie uległy wskaźniki rentowności i EPS. Wzrost efektywności majątku umożliwia osiąganie w większym zakresie efektu dźwigni finansowej. Pogorszyła się płynność finansowa oraz wzrosło zadłużenie i ryzyko finansowe dla wierzycieli.
Przedstawione rozwiązania pokazują, jak duże różnice powstają w zależności od przyjętej formy wypłaty dywidendy. Celowo przyjęto jednakową kwotę przeznaczoną na wypłatę dywidendy. Najbardziej ryzykowny okazał się wariant z wykupem akcji w obrocie, ale stwarza on najwyższą efektywność kapitałową dla właścicieli. Najmniej zmienił wariant z zakupem akcji nowej emisji. W tym przypadku pogorszeniu uległ tylko wskaźnik EPS. Pozostałe nie zmieniły swoich wielkości.
Aleksander Kusak
konsultant w zakresie finansów, wykładowca na Wydziale Zarządzania UW
1 Dla ułatwienia analizy w przykładzie zastosowano uproszczenia w rachunkowości, a także ograniczono zakres obliczeń, np. pominięto koszty emisji nowych akcji.
2 ROE – wskaźnik zwrotu kapitału własnego (zysk netto/kapitał własny).
3 ROA – wskaźnik zyskowności aktywów (zysk netto/aktywa).
4 WBP – wskaźnik bieżącej płynności (aktywa obrotowe/zobowiązania bieżące).
5 WWP – wskaźnik wysokiej płynności (płynne aktywa obrotowe/zobowiązania bieżące).
6 WGPZ – wskaźnik gotówkowego pokrycia zobowiązań (gotówka/zobowiązania bieżące).
7 WZA – wskaźnik ogólnego zadłużenia aktywów (ogółem zobowiązania/aktywa).